行業近況紡織服裝公司2012年中報業績增速放緩，總體略低于預期。終端需求和庫存面臨壓力。公司與經銷商在開店、訂貨方面更加審慎。近期股價回調較多。在市場反彈、預期轉好背景下，有估值修復機會。行業的爆發還需待終端有所回暖。

　　長期來看，我們認為，決定品牌服裝公司增長可持續性的主要有三大因素：定價策略、競爭格局和銷售模式。我們由此將品牌服裝公司劃分為A(行業標桿)、B(發展中)、C(結構性失敗)三類。

　　評論1.中報整體略低于預期，終端的壓力開始體現在報表上。上半年的公司收入增速大多快于終端銷售增速。8月終端銷售增速比7月份好，但是仍大幅低于去年同期，2013年春夏季訂貨會訂單增速放緩，盈利預測面臨下調壓力。

　　2.加價率是衡量性價比的一個重要指標。由于著裝和時尚消費的國際化，國產服裝品牌很難產生像茅臺這么強勢的品牌。現在來看，中國大眾消費市場已經進入比拼性價比階段，提高價格和加價率可能會帶來競爭劣勢。

　　3.國際品牌是國內品牌定位和定價的天花板，尤其在運動、青少年休閑(快時尚)、奢侈品領域占據優勢，國產品牌面臨大的競爭壓力。我們更看好國際品牌不強勢、或者強勢國際品牌沒有大舉進入中國的細分領域。例如中端正裝、中端商務休閑男裝、中端女鞋、戶外等。相反，強勢國際品牌大舉進入中國的運動和青少年休閑發展相對困難。

　　4.電商非常容易沖擊小行業里的大品牌，如家紡行業。過去百貨商場渠道給予小行業的展示空間有限，有利于大品牌壟斷渠道。但電商的發展減少了百貨商場渠道對品牌和產品展示的限制，小品牌得到在高客流渠道中的展示機會，且低價在現階段的網購中更能吸引眼球。電商對品牌經營者的挑戰是：如果加價率不合理，則網購的低價競爭對手會搶奪其市場份額;經銷商在網上放水，打亂原有定價體系。只有低加價率、嚴格的渠道貨品控制的公司，才能獲得線上線下業務的雙豐收。

　　5.行業發展順利的時候，加盟模式擴張更快;但行業發展困難時，加盟模式則會使情況惡化，運動就是一個典型的例子。加盟模式對終端需求反應滯后，庫存在渠道中積壓，經銷商現金流承壓，導致大規模關店或低價促銷，品牌形象被破壞等問題。在未來降低加價率、網購發展的大環境下，直營化或加盟模式扁平化勢在必行。

　　估值與建議A類公司：百麗是品牌服裝行業的標桿，低加價率，無強勢國際競爭對手，渠道全面直營化，維持“推薦”評級。

　　重點關注B類公司：如果這些公司能夠找到合適的品牌定位，保持較高性價比，加強管理能力和渠道管控能力，成功運營多品牌可提升為A類規模更大，競爭格局更安全的龍頭公司。喪失性價比、國際品牌的競爭、電商、壓貨等因素的沖擊可能會使B類公司轉化為C類。我們看好七匹狼、九牧王、探路者。朗姿、卡奴迪路也有成長空間。

　　C類公司建議審慎對待，如反彈較大，是減持的好時機：在強勢國際品牌和網購的擠壓下，行業競爭格局惡化，品牌間的競爭空前激烈，面臨重新洗牌，短期內看不清最后勝出者。如港股中的李寧等運動公司，A股的青少年休閑服公司，美邦服飾，森馬服飾。家紡行業(羅萊，富安娜，夢潔)終端銷售增速放緩，在百貨中屬于增速較慢的品類，渠道庫存壓力大，傳統渠道受網購沖擊明顯。